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来源：金融界

作者：开源证券

1、三季度经济持续恢复。三季度GDP同比较二季度出现大幅上行，增速略超市场预期，经济持续恢复。其中还出现了如7-8月历史性高温、部分地区限电和疫情扰动等情况的影响，在三季度期间出现的意外扰动并没有阻碍经济恢复态势。

2、工业生产恢复较好。三季度工业生产较二季度出现明显回升，其中又以9月份恢复最好。在高温天气过后，叠加一系列政策见效，工业迎来开工的“金九”，从高频来看，9月多数指标也有所回升。分三大门类看，三季度上游采矿业同比有所压降，与工业品价格高位缓解相符。上游采矿业涨幅降低为中下游行业释放了利润空间，制造业、电热水供应业同比涨幅均大幅回升。

3、基建投资增速持续高位运行。基建投资单月同比涨幅较8月上行，且基建投资同比在6月后持续保持两位数增长，主要原因或来自上半年发行超3万亿专项债、已发行完毕的6.29国常会部署的3000亿全部发行完毕和8.24国常会新增的3000亿分部分发行完毕对基建形成显著拉升。地产和基建作为宏观跨周期调节的主要手段，在地产较为疲弱的时期，基建一直是2022年对经济的主要拉动项。后续基建增速需更加关注政策性金融工具和2023年专项债是否会提前下发情况。

4、制造业投资发力。制造业投资一直保持较为稳定的增速，在8-9月突破了两位数的同比增长，制造业投资在一系列减税降费的政策下后续或保持较好发展态势，如9月底财政部公布的加大支持科技创新税前扣除力度，政策对制造业四季度投资也将有较好支撑。

5、房地产投资仍处低位，边际有所回暖。房地产开发端和销售端同比各分项均处低位，仍处磨底态势，但各分项环比多数回升，房地产边际回暖。居民对地产市场信心仍需巩固，除需求端政策外，也需关注后续对房企的增量政策落地，如六大国有银行将提供房地产融资支持，证监会允许少量涉房企业A股市场融资等。供需两端多项政策落地或将助力房地产市场回暖。

6、消费端恢复仍有波动。三季度社零同比由负转正，证明消费端在疫情影响降低后出现好转态势，但受疫情多点散发影响，部分地区消费仍受影响。9月社零同比涨幅下降，餐饮收入同比由正转负，或与9月多地疫情反复有关。可选消费下降程度较必选消费更为明显。

7、后续来看，投资仍是主要拉动项。9月，生产端在天气转凉后恢复较好，基建、制造业投资在一系列政策支持下保持较高增速。而出口在外需回落下涨幅持续下滑，地产仍处“磨底”态势，消费受疫情影响出现波动。后续来看，基建或仍将保持高增速，而房地产或将在后续供需两端政策利好下低位企稳，边际恢复。

8、对于债市而言，出口增速减缓或形成新平衡，经济稳增长、稳内需“时不我待”，从三季度和9月的数据也能看出经济出现持续恢复。我们认为需警惕债市调整风险，看好与内需相关的转债。

风险提示：政策变化超预期；价格变化超预期；疫情变化超预期。

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