$昆仑万维(SZ300418)$

文：互联网江湖 作者：志刚

(资料图片)

“一飞冲天”的AI概念股跌惨了。

近日，昆仑万维、光云科技跌超10%，海天瑞声跌超9%，ChatGPT概念股持续下挫，在ChaGPT带动A股AI概念集体上涨之后，市场最终还是重回冷静。

给AI概念浇上一盆冷水的，是昆仑万维的一则股东减持公告。

6月22日盘后公告显示，公司股东、创始人周亚辉的前妻李琼减持不超过3586.86万股，即不超过公司总股本的3%。同时，公司公告称：“李琼为支持公司AGI和AIGC业务长期发展，将减持股份税后所得的50%以上金额出借给公司，借款利息为年利率2.5%。”

据计算，完成“减持、套现、出借”的操作之后，3年内李琼将从公司每年获得2500万元的利息收入。

有意思的是，根据2023年公司一季度财报，公司手持货币资金13亿，交易性金融资产12.5亿，似乎并不缺钱。

公告一出，市场反应很快。

21日开盘，AI板块集体下跌，其中昆仑万维股价开盘跌超10%。随后昆仑万维就收到深交所关注函。此后昆仑万维的走跌仍在继续。

截止6月26日昆仑万维跌超10%。市场信心大跌其实不难预料，大涨过后即宣布减持，“收割”的意味多少还是有些浓了。

减持是一把导火索，点燃了市场对于AI概念暴涨之后的不信任感，而大股东突然宣布减持，最终要承受代价的恐怕还是股民。

AI概念OR资本游戏？

市场连续下跌，说明更多的投资者在用脚投票，毕竟类似的局面大家都曾见过了多次。

2015年，贾跃亭高位减持股票时承诺用于乐视业务发展，到最后落得一地鸡毛，360股价大涨之后，周鸿祎夫妇离婚，网友们也有一些自己的看法。

李琼的减持很难不让市场有更多联想，毕竟对昆仑万维来说，炒概念+资本运作的“套路”不是没有先例。

2020年，昆仑万维曾经向KFH购买1950万股Opera股份，交易价格为5.39亿，而昆仑万维与KFH的实际控制人均为周亚辉。2021年，资本市场刮起元宇宙热潮，昆仑万维随后在第三季度财报中写入元宇宙概念，并引发监管关注。

彼时，监管方面曾要求昆仑万维说明Opera现有业务与元宇宙方向的关联性等问题。

无论当时公司有没有真投入资源去押注元宇宙，也不管元宇宙真正能不能落地，乘着元宇宙的风，昆仑万维股价在当年10月到12月上涨超过10%。

2021年，公司投资收益断崖式下降，原因很直接，2021年四季度资本市场持续下滑，公司投资按照市场公允价值变动计提了大额投资亏损，导致投资收益大幅下滑。

随后的2022年，相似的一幕再次上演，新能源大火，昆仑万维出资控股绿钒新能源，涉足新能源业务。

2023年，AI大模型再度引爆市场热情，昆仑万维便开始转向ChatGPT、AIGC等概念，不断强调与AI概念的联系。

不得不说，不断换风口、踩风口，效果还是明显的。

2023年1月30日，昆仑万维股价还在18元左右徘徊，到5月初，股价就翻到了66元，市值来到500多亿。要知道，去年6月份，昆仑万维的股价还徘徊在12.1元，不到一年，股价翻了5倍。

这不仅要归功于财报中7亿元的研发投入，以及数千万的AIGC投入、200多人的研发团队，也要归功于对资本市场风吹草动敏锐的感觉。

今年4月，昆仑万维再度发布公告，称已经与北京奇点智源科技有限公司就ChatGPT、图像视频生成等AIGC技术领域达成合作，启动对标ChatGPT的“天工”3.5并且启动邀请测试。AI大模型的风再次吹了起来。

有意思的是，根据天眼查APP 信息显示，2022年2月，周亚辉现身股东名单。“互联网公司一定要做大量投资，才能有敏锐的感觉。”周亚辉曾明确表示。

资本市场长跑靠创新，短跑靠“感觉”。

在互联网江湖看来，AI赛道是个“长跑”赛道，大模型不是说投资了几个亿，拉起了团队就能做起来的。

百度“文心一言”发布，背后是十年长度的AI投入，是AI在文学创作、商业文案创作、数理推算、中文理解、多模态生成五个使用场景中的综合能力的结果。

阿里通义千问、腾讯的大模型，甚至商汤日日新大模型体系，都不是一朝一夕能够炼成的。

现在最成功的OpenAI，也是在2015年成立的，2016发布了OpenAI Gym Beta版本也经过了8年的时间去迭代积累。

实际上，越能把AI大模型这事儿做成的，越是往“底层路线”去探索。真正坐在人工智能牌桌前的，要么是互联网技术的巨头，要么是AI领域真正的技术初创公司。

不过，对于昆仑万维来说，这么短的时间，这么多投入，AI能不能做起来可能不那么重要，重要的是，在资本风口下，必须要有AI这块业务。

由此来看，股价暴涨之后股东减持，是大概率会发生的，因为大家知道，这是一个难得的高点，接下来，AI概念“退烧”之后，市场价值还能不能到现在的高度很难说，因此，即便顶着股价下跌的压力也要减持。

而减持最终的结果，影响的可能更多的是长期投资者。透过经营的基本面来看，AI概念行情之下，一些企业的价值很难说没有被高估。接下来，业务层面的增长要满足市场的高预期，恐怕不太容易。

AI概念的“泡沫”终究还是破了

市场担心的不仅是昆仑万维，也是整个AI概念板块。

昆仑万维李琼的减持可能会是第一块多米诺骨牌，影响的不仅是市场对于昆仑万维的信心，肯呢个也是整个AI概念股的信心。

从行业整体来看，AI概念股正在经历一个大幅回调的阶段，市场普遍认为AI概念涨幅过大，再加上监管关注，部分热门概念股股东集中减持，AI概念板块过热真正降温。

还是那句老话：潮水退了，才知道谁在裸泳。

经过之前自动驾驶板块的跌宕起伏，再加上整个市场越来越成熟AI行业越来越被了解。AI概念股的光环已经有所退却。

奇安信从66元涨到82.79元跌回61.79元/股，博汇科技从20.7涨到57.5元又跌回42.94元/股，充分说明市场情绪变得更加紧张了。

紧张的原因不难理解，市场对AI概念的看法变多了，越来越多的投资人看不懂AI了。再加上福昕软件、寒武纪等11股跌幅都超过10%，ChatGPT指数、AIGC指数跌幅超过5%，市场资金出逃情绪更多了。

AI概念泡沫破了未必不是一件好事，市场需要更多回归理性。

商业其实没那么复杂，往往都是最简单最易懂的道理，大模型也好AIGC也罢，到最后市场给公司估值还不是要看营收，看利润、看增长？

因此，互联网江湖认为，看AI概念板块，还得区分开来看，从市盈率、市梦率的逻辑中抽身出来，去看实打实的经营情况。

从过去自动驾驶的发展来看，行业概念好不好固然重要，但最后还是得看商业化落地，从前些资本市场无脑吹捧L4，到如行业今强调L2+的规模化量产，资本市场开始抛弃市梦率，为实打实的业务买单。

从这个角度来看，ChatGPT也好，AIGC也好，到最后看的还是产品化能力，这不仅要求企业会造热点蹭概念，也实打实拷问着企业经营能力的基本面。

从经营的基本面来看，昆仑万维表现算不上好。

2022年，公司营收同比下降2%来到47亿元，销售费用增加6.3%来到15.6亿元，投资收益同比下降91%，仅有1.4亿元。利润方面，公司营业利润14亿，同比下滑10%，净利润12.3亿元，同比下滑16%。

一方面，整体公司的盈利能力在下降。

公司扣非净利润连续三年下滑，加权净资产收益率从2021年的16.12%下滑到2022年的10%，净利率从30%下降到了26%。

另一方面，投资带来的效益减少，并购产生的商誉风险在增长。

游戏、出海、投资是推动昆仑万维增长的三大业务支柱，但增长最快，对利润拉动最大的，还是投资业务。

从这些年公司的投资动作来看，2017年公司投资趣店获益4.4亿，2018年收购Opera并成功上市，投资涉及移动社交平台、新媒体、精准营销、医疗器械等诸多领域。2019年出售趣店股票获得3亿元收益，此后陆续投资、追觅科技、Pony AI等多家企业。

从投资规模来看，2018年公司投资额为49.57亿元，到了2021年猛增到85.59亿元，2022年，昆仑万维的投资规模更是达到了104亿元。在投资收益上，2022年的投资收益仅为1.4亿元，而2021年则为16.6亿。

多次并购的结果就是资产结构中的高商誉占比。

商誉方面，从2016年到2022年，昆仑万维商誉增长6.7倍，从5.79亿元增长到2022年的39.34亿元。从资产结构上来看，公司商誉占到总资产的22%。其中的风险不言而喻。

接下来，泡沫已破，AI概念进入弱周期，如果公司经营能力进一步下降，那么最终的考验其实还是市场的耐心。

“减持引发的下跌或许只是一个开始，AI的应用还是要靠商业化，当人们发现ChatGPT的变革远不如人们想象中来的那样快，这些所谓的概念会被市场会迅速抛弃。”一位A股投资人表示。

结语：

整体来看，商业上AI大模型落地还有很长的路要走。

在AI商业化的道路上，国内管控环境和国外管控环境不同，国内政策监管或许会更加严格，这意味着无论现在AI概念有多火，都必然会经历一个去伪存真的阶段。

这个阶段越长，市场经历的波折也就越多，如何面对这些波折，找到AI真正的价值，依旧是一个值得深思的问题。

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