中国基金报记者 刘明 莫琳

融资保证金比例降至80%，引起市场广泛关注。8月27日，为落实证监会近期发布的“活跃资本市场、提振投资者信心”的一揽子政策安排，上交所、深交所、北交所发布通知，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由100%降低至80%。此调整将自2023年9月8日收市后实施。而此前监管层就活跃资本市场答记者问时，谈到适度降低融资保证金比例、扩大融资融券（两融）标的范围、降低融资融券费率等举措。

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目前两融市场状况如何？逆周期调节如何活跃市场？两融发展对券商业务的推动如何？怎么在活跃市场的同时做好风控？中国基金报记者采访了多家券商和金融研究专业人士。

最新数据显示，A股市场两融余额超过1.5万亿元，融资融券的担保物总价值更是高达4.85万亿元，担保物以股票为主；两融交易额占A股交易额的比重约为7%，两融资金是市场上的重要力量。

多家受访券商表示，在风险可控的情况下，适度降低保证金比例、进一步扩大两融标的范围，有助活跃市场，向市场释放积极信号，提振市场信心，有利于市场吸引增量资金。

还有券商非银首席分析师表示，两融业务的收入贡献主要体现为利息收入及对经纪等综合业务的带动。据测算，2022年上市券商两融利息收入占净营收（剔除其他业务成本）比重达22%。随着投资端、融资端、交易端等改革举措渐次落地，两融业务有望充分受益资本发展，成为券商业绩增长的重要驱动力。

两融逆周期调节

有助活跃市场

8月27日，为落实证监会近期发布的“活跃资本市场、提振投资者信心”的一揽子政策安排，促进融资融券业务功能发挥，更好满足投资者合理交易需求，经中国证监会批准，上交所、深交所、北交所发布通知，修订《融资融券交易实施细则》，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由100%降低至80%。此调整将自2023年9月8日收市后实施。

为“活跃资本市场、提振投资者信心”，近日中国证监会在答记者问时表示，要实施融资融券逆周期调节，在杠杆风险总体可控的前提下，研究适度降低场内融资业务保证金比例。同时，进一步扩大融资融券标的范围，降低融资融券费率，将ETF纳入转融通标的。

广发证券相关业务负责人向中国基金报记者表示，适度降低保证金比例，一方面，将扩大市场存量投资者可交易的规模以及降低投资者的交易成本，增加证券市场的总供给和总需求，扩大证券交易的深度，使得投资者进一步放大杠杆的潜在需求得以满足、潜在供给得以消化，提高证券市场的换手率；另一方面，吸引场外杠杆偏好较高的专业投资者入场，增加市场的交易量，客观上有利于提高市场的流动性。

对于扩大两融标的范围，上述负责人认为，第一，信用账户可交易标的证券范围扩大，两融策略工具可应用的场景增多，有利于吸引增量资金、提升市场活力、提高相关股票的流动性和定价效率；第二，纳入更多的中小市值股票，将更好满足投资者分散化、多元化交易需求，提升二级市场交易策略容量，吸引专业投资者挖掘更好的投资机遇，助力资本市场高质量发展；第三，将进一步提升资金使用效率、改善市场流动性、增强市场信心，降低面对外部冲击时的资产波动性。

作为互联网背景的券商，东方财富证券两融业务负责人表示，融资保证金比例自2015年调整至不得低于100%以来，虽然融资融券业务规则近些年来经历多次修订，但融资保证金比例的最低限额未再进行调整。随着券商对于融资融券业务风险自主管理能力的不断增强，投资者对于融资融券业务认识的逐步加深，在风险可控的情况下，适当降低保证金比例在对融资融券业务产生重大影响的同时，将会向市场释放积极信号，提振市场信心，有利于市场吸引增量资金。进一步扩大两融标的范围，有利于满足投资者多样化的投资需求，提高市场活跃度，增强市场流动性。

2022年各大券商两融规模普遍出现下滑，而方正证券两融规模却逆市微增，成为两融规模前20大券商中唯一的正增长公司。方正证券信用业务相关负责人认为，适度降低保证金比例、进一步扩大两融标的范围，对活跃市场有积极作用，可以在一定程度上提升客户杠杆、扩大融资可选择范围。不过，在短期内还需要考虑市场环境，长期看有助于增量资金进入市场，进而提高市场活跃度。

一位券商非银首席分析师也表示，适度降低保证金比例、进一步扩大两融标的范围能够更好地满足投资者的交易需求，一是进一步完善市场双向交易机制，提高价格发现效率；二是推动增量资金入市，增强市场流动性；三是提高新纳入股票的成交率、换手率、活跃性，进而带动整个市场活跃度的提升。

两融是财富业务重要抓手

两融业务关联着大量风险偏好较高、资金量相对较大、专业性相对高的投资者，是市场活跃的重要力量，也是券商财富管理业务收入的重要来源。

从投资者结构来看，参与两融的资金和客户天然具有相对的专业性和活跃度，在体量上也有重要影响。开通两融账户需要50万元的证券资产门槛，能开通两融业务的投资者相对一般投资者资金量会大一些，而两融业务具有杠杆属性，投资者的风险偏好和专业性相对要求更高。中证金融公司数据显示，截至8月24日，两融余额为1.57万亿元，其中，融资余额1.48万亿元、融券余额887亿元，两融余额占A股流通市值的比重为2.28%。

两融交易是A股交投的重要部分。8月24日，两融个人投资者数量达到667.9万名，机构投资者5.15万家，参与交易的投资者数量为19.4万名；当天两融交易额为560亿元，占当天A股交易额的比重为7.11%。而中证金融公司2022年融资融券运行情况显示，2022年全年融资融券交易额16.4万亿元，占A股成交额的7.3%，交易活跃度处于历史较低水平。

据统计，目前融资融券的股票数量为3300多只，约占目前A股股票总数的六成。如果进一步扩大两融标的范围，将更广泛的覆盖A股个股标的。而融资融券的ETF标的也有278只，通过各大跟踪指数的ETF覆盖了广泛的A股个股。

面对如此重要的市场，各家券商争夺激烈。以2022年两融规模排名第一的华泰证券为例， 2022年其两融规模为1123.47亿元，而中信证券为1082.17亿元。不过，Wind数据显示，华泰证券2020年~2022年的融资融券平均利率分别为6.88%、6.81%、6.42%，呈现下滑趋势，市场震荡之下，“价格”依然是非常重要的手段。

据方正证券金融团队测算，券商行业平均两融费率已从2019年的7.2%降至目前的6.2%左右。该团队表示，券商展业过程中会有费率优惠及针对不同资产规模的差异化费率，近年来随着行业竞争加剧、券商负债成本下降以及两融制度优化等因素影响，行业平均费率下行。

也有券商非银团队表示，近两年券商行业自营业务收益并不高，总体低于两融业务的收益率，在这种情况下，为提高资金使用效率，券商也愿意以更优惠的价格拓展两融业务，而为吸引头部机构开展全链条业务，券商也会给出更具吸引力的两融“价格”。

东方财富证券两融业务负责人称，融资融券业务费率变化是业务市场化的必然结果。因此，相较于价格战，券商会把更多的精力投入到为客户提供差异化、优质的融资融券服务上。

对于两融费率的下行，方正证券金融团队表示，券商两融业务以获取利差为商业模式，若费率调降幅度大于负债端调降幅度，则可能在短期对利差收入有一定影响；但随着资本市场活跃度提升、规模扩容，券商有望受益于两融扩容带来的成长空间。

头部优势明显

各券商积极发力特色化

虽然竞争非常激烈，头部券商优势依然明显。据方正证券金融团队测算，2022年券商融资余额前五大份额占比、前十大份额占比分别为32%、54%，融券余额前五大份额占比、前十大份额占比则分别达到55%、93%，头部集中明显。

东方财富证券两融业务负责人表示，首先，两融业务作为券商重资本业务，头部券商在净资本投入方面具有极大优势，为两融业务规模的上限提供了保证；其次，相较于中小券商，头部券商具有更强的融资能力，相对更加低廉的资金成本也使其在获得相同利差收益的同时给予客户更优惠的利率，从而建立价格优势；最后，头部券商的强大资源整合能力也为其优质融券券源获取、融券费用定价等事项奠定了业务优势，稀缺优质资源结合专业服务能力使得头部券商能够满足不同类型投资者的需求。

有券商非银研究团队表示，券商两融业务的核心竞争力主要包括客户基础、资本实力、融资能力、券源获取能力等。一是两融业务依赖客需发展，良好的零售、机构客户基础是发展两融业务的重要前提，这一点在融券业务方面更为明显，中信、华泰、中金等机构客户基础优势显著，融券份额合计超过50%；二是两融业务是资本消耗型业务，业务规模和盈利能力依赖于长期资金供给，头部券商资本实力更强、资金成本更有优势，业务上限及盈利水平也更高；三是头部券商在ETF做市、综合服务等方面综合优势突出，券源获取能力更强，更为受益融券业务扩容。

各家券商也在发挥自身特色拓展业务，积极发力科技和系统建设。

广发证券相关业务负责人表示，为做好两融业务，公司在两融担保品管理、投资者管理、系统建设等方面分别采取以下措施：一是对担保品采取分类分层管理，并通过事前-事中-事后的流程控制对担保品实施精细化管理，日常视担保品基本面、流动性、负面舆情等情况动态调整担保品的种类、折算率，建立监控-预警-反馈-执行机制，做好业务风险管理，在此基础上进行有竞争力和差异化业务要素的制定和实施，以满足投资者个性化需求；二是对两融投资者实施分类分层管理，持续丰富及完善两融客户服务体系，全面提升高净值客户、机构客户综合金融服务能力，强化高净值客户、企业客户的集中管理和经营维护；三是持续优化及更新两融业务系统，强化系统支持深度，为两融业务规范、高效经营提供系统全流程支持，提升客户服务能力及服务体验。

东方财富证券两融业务负责人表示，首先，在客户服务方面，公司充分利用金融科技能力，建立更为精准、快速的两融提示、通知送达机制；其次，在风险管理方面，公司建立客户持仓风险监测化解机制，在已有追保平仓风险监控的基础上，设计更多维度预警指标，自建技术系统进行实时监控预警，并根据不同风险级别采取风险提示、风险尽调等方式提前与客户沟通，前置化解客户信用风险，以防范发生实质性坏账损失。

做好两融各环节风控

融资融券是成熟市场中为投资者提供的重要工具，但其杠杆特征一旦未能得到有效管理，也可能引发风险。监管层表示，在杠杆风险总体可控的前提下，研究适度降低场内融资业务保证金比例。那么，从券商角度，在开展两融业务的同时，如何管理风险也是需要重视的工作。

广发证券表示，主要从投资者准入和担保品管理两方面来管理投资者和券商的风险。在投资者准入方面，持续做好投资者适当性管理，依托投资者分类分层，以投资者为中心，将两融业务推荐给风险承受能力匹配的投资者。在担保品管理方面，一方面，提升担保品风险识别效率及管理有效性，降低投资者踩雷的可能性及风险敞口，控制投资者信用账户持仓风险；另一方面，对担保品进行逆周期调整，当市场行情过热、整体估值水平达到阶段性高点时，适当下调担保品平均折算率、上调标的平均保证金比例，待市场估值水平回落后，再适当上调担保品折算率、下调标的保证金比例，引导投资者避免非理性炒作。

方正证券信用业务相关负责人建议投资者，在参与融资融券时，首先，要顺应趋势，切勿逆势而为；其次，要控制好仓位，不要盲目满仓单一标的或集中持有单一行业；最后，要做好个人财务安排和止损的心理预期，在出现判断错误时应及时纠正，避免越陷越深。该负责人认为券商要做好风险防护，要兼顾业务的事前、事中、事后所有环节。事前主要是身份识别、适当性准入等方面，即了解客户背景、资产实力，进而判断账户资产的匹配度，针对机构客户还要进行穿透审核；事中包括标的范围、折算率、保证金比例、集中度控制等，做好风险敞口的把控；事后主要是强制平仓和债务追偿，强制平仓要及时，平仓仍不足以覆盖债权的，应立即启动债务追偿程序。

东方财富证券两融业务负责人表示，可以从三方面做好风控：首先，持续做好投资者教育工作，让客户充分理解融资融券业务，认识并关注融资融券业务各类风险；其次，发挥券商风险管理专业能力，建立逆周期调节风险管理逻辑，优化客户信用评级、证券风险评级模型，细化证券持仓集中度管理策略，提高券商自身业务风险管理的稳健性；最后，建立客户持仓风险前置化解机制，通过指标监控、风险评级、沟通尽调等方式让客户与券商对业务风险的认识形成共识，降低风险真正发生后续处理的难度。

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