泡泡玛特从0构建成1500亿港元市值的“潮玩帝国”，用了10年时间。而从1500亿港元跌落到如今的不足300亿港元市值，只用了1年半。

过去，业界对这家起步于“盲盒”的玩具企业，为何能成为新消费企业中的佼佼者感到好奇;而在如今，行业内外则对泡泡玛特是如何一步步陷入低迷而困惑。

许多投资人均表达了相似的看法：“早期市场对泡泡玛特的估值过高了。”

曾经，市场将“消费情绪”、“潮流文化”、“年轻人”等多种要素汇聚到了泡泡玛特的身上，顶着“90后的茅台”的帽子，泡泡玛特迅速被炒高。

而在盲盒新鲜感褪去，且因为形式的滥用受到政策监管，以及市场上同类产品陷入内卷之后，盲盒潮玩的热度骤减，资本市场对泡泡玛特的判断回归理性。

泡泡玛特上市前3年净利润暴增287倍的“神话”已经不可持续，且受疫情的影响，其线下门店利润率下滑，销售甚至出现负增长。在爆款IP产品上，老牌IP的生命周期正在衰退，而新的爆款IP还未出现，整体呈现出青黄不接的状态。

在过去一年中，泡泡玛特也试图抛出新故事，例如出海、投资等。只是，市场还会买账吗?

01 市值“泡泡”破了

2022年上半年，泡泡玛特交出了一张并不理想的成绩单。

其半年报显示，营收从去年上半年的17.73亿元增长至23.59亿元，同比增长了33.1%。营收增速33.05%，同比降幅达83.75%。

在门店上，其零售店的数量从去年上半年的215家，增加到截止到今年6月30日的308家，一年净增93家零售店。同期，机器人商店也从1477台，增加到了1916台，净增439台。不过机器人商店平均收益却在下滑，从2.27万元下降至了2.04万元，下降了10.1%。

在财报发布后的电话会议上，泡泡玛特介绍，线下因疫情闭店时间在一周至三个月的零售店有133家，机器商店324台。对线下销售产生了较大影响。

整体来看，泡泡玛特上半年的财务表现为增收不增利。其经营利润为4.46亿人民币，比去年同期下降8.3%;净利润为3.33亿人民币，比去年同期下降7.2%。

毛利率持续下降，2022年上半年，泡泡玛特毛利率为58.1%，去年同期为63%。半年报指出，毛利率下降的原因主要是自主产品毛利率有所下降，即原材料、设计、生产等成本上涨所致。

但这仍优于预期。7月15日，泡泡玛特发布盈利警告公告。公告显示泡泡玛特称2022年上半年预计收入较去年同期增长不低于30%;预计盈利较去年同期减少不高于35%。根据财报，实际盈利较去年同期减少比例仅为7.2%，属高于预估。

在8月25日午间半年报发布后，泡泡玛特的股价有所上涨。截至8月25日港股收盘，泡泡玛特的股价为19.3港元/股，上涨6.39%，总市值为269.73亿港元。

不过，这不足270亿港元的市值，距离泡泡玛特市值1500亿港元的高光时刻，已是“脚踝斩”。

在过去半年中，泡泡玛特频繁赎回股份，总计赎回436.54万股，总代价为1.45亿港元。而后，在今年7月，泡泡玛特更加频繁地回购公司股票，一月之中发布了6次回购公告，回购公司超1700万股，耗资超3.8亿港元。但企业赎回股票的行为，并没有对股价有太大提振作用。

图片来源：泡泡玛特2022年半年报截图

事实上，资本市场正在对泡泡玛特失去信心。许多一二级投资人均表达了相似的观点，即：泡泡玛特刚上市时的估值过高了。

在过去，盲盒扛起了泡泡玛特营收的大半江山。这种新颖的消费玩法，将购物的趣味进一步提高，降低了购物门槛——69元便可入手，还精准地摸到了年轻人的消费心理，提高了复购率。彼时，泡泡玛特便是市场情绪、潮流文化、年轻群体的链接点，这也构建起了泡泡玛特的千亿市值。

不仅如此，有着“饥饿营销”性质的隐藏款，还在二手市场上掀起了波澜。一些稀缺的隐藏款，到咸鱼上售出，价格甚至能够翻十数倍，一度引来了黄牛的押注。

对资本市场来说，二手市场的价格炒高和货物流通性，也侧面说明市场具有生命力。泡泡玛特也一度被称为“90后的茅台”。

但风口过后，过去由预期构建的市值，也得面对现实的考验。

一方面，年轻人们似乎正对泡泡玛特丧失兴趣。小红书上，“泡泡玛特退坑”的笔记已经突破10000篇;过去被炒高的盲盒产品，在咸鱼上半价就能包邮带走。

另一方面，由于“万物皆可盲盒”的社会影响，盲盒这种形式正在受到越来越规范、严格的监管。

在今年1月，肯德基与泡泡玛特联合推出“DIMOO联名款盲盒套餐”，遭中国消费者协会点名。中消协认为，肯德基作为食品经营者，利用限量款盲盒销售手段，诱导并纵容消费者不理性超量购买食品套餐，有悖公序良俗和法律精神。

在8月16日，国家市场监督管理总局发布《盲盒经营活动规范指引(试行)(征求意见稿)》，拟对盲盒销售的内容、形式、销售对象等方面作出规定。

02潮玩的故事还讲得通吗?

曾经泡泡玛特市值的高涨，还得益于行业中并没有其他的对标企业。但在过去两年，潮玩行业便迎来了空前的创业潮。

据天眼查数据显示，截至2021年末，我国共有超过2200家名称包含“潮玩、潮流玩具”，且状态为在业、存续、迁入、迁出的相关企业。其中，2020年，潮玩相关企业新增首次超过300家;2021年新增数量达到约1470家，平均每天有4家潮玩相关企业成立。

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